«Если все хорошо, зачем устраивать развод» — Основы инвестирования в стартапы для новичков29.08.2016 13:53

Часто инвестор не инвестирует в хороший актив, из-за того, что тот успел осознать себя как «быстрорастущий стартап», ведь его оценка и самомнение раздуты, поэтому купить его дешево, продать дорого и заработать на нем будет в разы сложнее.

Правило блондинки №1 «Искать хорошего парня, который оказался в плохой ситуации».

Правило хорошего парня/видного жениха (далее — ВЖ) №1 «Быть скромнее и честно осознавать — как бы хорошо сейчас не обстояли дела, можно легко попасть в плохую ситуацию, в которой без помощи блондинки не обойтись».

Венчурные и не венчурные проекты

Отличие технологичных, венчурных историй, стартапов в том, что там огромные риски и соответственно инвесторы требуют повышенных компенсаций за такие риски. В среднем, если инвестор вложил $1M в ваш проект, это означает, что он ожидает на вас заработать как минимум $10M за 2–3 года. Что эквивалентно кредиту >150–200% годовых.

Есть мнение, что из 10 инвестиций выстреливает одна, которая окупает все остальные. Но в реальности все гораздо хуже. У венчурных фондов как правило вообще всего 1 сделка (!), обеспечивает все остальные. ВСЕГО ОДНА. Когда спрашивают какая цель у фондов или у бизнес-ангелов? Я бы сказал — найти хотя бы 1 сделку за 10 лет. К черту диверсификацию рисков, все что нужно — найти одну компанию. Не две и не три. Хотя бы одну уровня VKontakte, Uber или WhatsApp .

Например, через Ycombinator прошло тысячи стартапов, но только 2 компании Airbnb и Dropbox (менее 0,1% от общего числа) стали по-настоящему успешными. И это статистика лучших.

Правило блондинки №2 «Найти хотя бы одного подходящего парня за всю свою жизнь».

Правило ВЖ №2 «Одна крепкая семья/компания ценнее сотни стартапов на стороне».

99,9% проектов и бизнесов не венчурные, никогда ими не станут и соответственно привлечь инвесторов не смогут по-определению. Какие проекты могут быть венчурными?

Критериев много, но я бы выбрал 4 основных:

Рынок/ниша должны быть от $100M — на маленьком рынке инвестор не сможет заработать, ведь ему нужно вложить, например $100k в тот момент когда вы стоите $1M и продать свою долю за $1M в тот момент, когда вы стоите $10M. А $10M вы можете стоить, только если рынок в принципе хотя бы $100M (ваша доля на рынке в лучшем случае будет 10–20%). При этом вкладывать меньше $100k обычно нет смысла, так как процесс долгий, занимает около 6–12 месяцев, и при более низких чеках просто не окупит затрат на юристов и проч.
Вы должны демонстрировать рост хотя бы 200% в год (!). Если вы не растете как сумасшедшие — инвесторов точно не привлечь, они ведь хотят как минимум 10-кратный рост на горизонте 2–3 года, иначе они на вас никак не заработают.
Крутая команда. На данном этапе инвестиции идут в людей, так как продукта еще нет. Если про вашу команду нельзя сказать, что это супер-профи в данной области по таким-то причинам, вряд ли кто захочет в такую команду инвестировать. Инвесторы стараются инвестировать в эксклюзив/монополию. На старте — команда и есть основной эксклюзив.
Команда занимается только одним проектом, не отвлекаясь на сотни других возможностей и идей, которые приходят и уходят каждый день.

Правило блондинки №3 «Несмотря на все риски, гораздо эффективнее инвестировать все время, энергию, любовь и деньги в одного человека».

Правило ВЖ №3 » Несмотря на сотни возможностей, гораздо эффективнее фокусироваться на одной. Принцессу невозможно встретить на улице, но ее можно сделать из той, кто рядом».

Стоимость компании и денег

Оценка компании идет по тому денежному потоку, который она генерирует сейчас и планирует генерировать в будущем. В венчурных инвестициях в основном покупаются/продаются ожидания. То есть будущие ожидаемые денежные потоки.

Если «на пальцах», все растет из формулы оценки стоимости будущих денег FV (future value) в текущий момент PV (present value). Грубо говоря, если кладешь $100 в банк под 10% годовых, то через год это будет $110 и т.п.

Отношение цены актива к количеству денег в год, которое он генерит, называют мультипликатором. В примере выше $100 в банке, приносят нам $10 в год. Мультипликатор (M) = $100/$10 = 10

Если какой то актив X генерит $E в год, его цена в грубом виде P = M *E, где

P — цена актива, $
E — выручка, которую актив генерирует в год, $. Иногда вместо выручки оценивают прибыль или EBITDA (прибыль до уплаты налогов, процентов и амортизации)
M — мультипликатор, некое число характерное для отрасли и компаний с похожим темпом роста.

Часто можно встретить показатель P/E (price per earnings) — это все тот же мультипликатор.

Мультипликатор определяется рынком, ставками банков и ростом самих компаний. В реальном бизнесе/офлайн-секторе мультипликатор примерно равен банковским ставкам с поправкой на риск. Обычно в интервале 1–10. У венчурных компаний, которые растут как сумасшедшие и претендуют на мировую монополию, мультипликатор может быть больше 100 (у Amazon, например). У старых компаний, которые сворачиваются, мультипликатор уменьшается.

Ту же грубую оценку можно применять, для недвижимости, банковских депозитов, стартапов и т.п. Например, если вы можете сдавать торговую площадь в аренду и зарабатывать на ней 1 млн. руб. в год, то такая площадь в Москве будет оцениваться ~ 1*M = 10 млн. руб.

Теперь пара простых формул. Формула будущей стоимости денег.

PV = FV /(1+i)^T, где

PV — текущая стоимость денег, present value
FV — будущая стоимость денег, future value
i- ставка, % годовых
T — период времени, лет

Например, вам обещают $1M через 5 лет. Вы знаете, что инфляция примерно равна 20%. Во сколько можно оценить этот будущий $1M сейчас?

PV = $1M/(1+0,2)^5 = $1M/2,488 = $0,4M, то есть будущий $1M сейчас стоит $0,4M и наоборот, вложив сейчас $400k под 20% получим $1M через 5 лет. Это грубо, без учета сложных процентов и капитализации.

Сколько сейчас может стоить компания, которая может быть продана через 3 года за$100M с учетом, что мы готовы вкладывать под 100% годовых (с учетом рисков)

PV = $100M/(1+1)^3 = $12,5M — видим, насколько сильно подешевела наша компания в текущей оценке, если мы хотим от нее роста более 100% годовых, то есть венчурного роста.

Допустим у нас проект, который генерит $50k прибыли в месяц или $1,2M в год (без учета налогов, так называемая EBITDA), при этом он показывает темпы роста и аналоги имеют мультипликатор 20x. Сколько может стоить наш проект?

V = $1,2M*20 = $24M — вот такая оценка может быть у нашего малого бизнеса с относительно небольшой выручкой $50k, если он попадает попадает в разряд «венчурных». При таких мультипликаторах, естественно, компанию выгоднее продать (получить $24M), чем зарабатывать на ней операционно. Отсюда появляются всевозможные спекуляции и «пузыри».

Правило блондинки №4 «За внешним блеском ВЖ может скрываться обаятельный шарлатан, с раздутой капитализацией и множеством кредитов»

Правило ВЖ №4 «За внешней популярностью шикарной блондинки и бизнес-леди, может скрываться обычная одинокая девушка, которая хочет семью и детей»

Еще одно полезное «правило 72» для удвоения денег. i*T = 72, где

i — ставка, % годовых
Т- период времени

Например, сколько потребуется времени, чтобы удвоить капитал, например из $1M сделать $2M при ставке 30% годовых? Ответ T = 72/i, то есть 72/30 = 2,4 года.

Соответственно, при 72% годовых, капитал удваивается каждый год.

Некоторые бизнесы оценивают не по денежному потоку, а по размеру и качеству аудитории.

Важно! Объективной оценки компании не существует. Это всегда предмет торга. Основной подход такой:

Смотрим аналогичные сделки. Многие сделки публикуются вcrunchbase.com Некоторые бизнесы регулярно продаются на avito и других площадках в разделе «готовый бизнес».
Анализируя сделки, смотрим мультипликатор и основные показатели, которые используются для купли/продажи: выручка, затраты и т.п.
Применяем к себе такую же оценку.

Правило блондинки №5 «Сравнивать лучше в динамике. Тот у кого начальный капитал $1000 и рост 200% в год, скорее станет миллионером, чем тот, у кого $900k без роста.»

Правило ВЖ №5 » Можно из $100 сделать $100M, а можно наоборот — деньги или их отсутствие лишь следствие создаваемой пользы и ценности людям».

Привлечение инвестиций

Для начала, несколько основных понятий и терминов. Всем, кому интересны подробности, рекомендую прочесть книгу Venture Deals.

Основные игроки:

Предприниматель – основатель (и) проекта
Бизнес-ангел — инвестирует на самой ранней стадии, суммы около $50–100 Обычно это человек, которое участвует деньгами, опытом, связями.
Инвестор VC – группа инвесторов, «венчурные капиталисты», обладают большими ресурсами, инвестируют на более поздних стадиях от $500k.
Акселератор – место, где начинающим компаниям предлагается обучение, наставничество и развитие + небольшие инвестиции в размере $10–30k в обмен на 5–10% компании.

Основные понятия:

Term Sheet — краткий предварительный документ, в котором содержатся основные условия сделки.
Due Diligence – процесс, когда инвестор проверяет «чистоту» и показатели проекта, в который он хочет проинвестировать. Занимает около 6 месяцев.
Vesting – процесс созревания долей основателей. Например, у основателя может быть 30% компании с вестингом 3 года, так что каждый год ему начисляется по 10%. Если же он уходит в 1-й год, то у него только 10%. Вестинг бывает по времени или по KPI, например достигли оборота $1M — получил 10% компании
Valuation – процесс оценки рыночной стоимости компании
Shares – акции. Например, компанию оценили в $1M, далее выпустили 10 тыс. акций (стоимостью $1M/10k = $1k) и распределили между основателями, пропорционально их долям.
Раунд инвестиций — компания привлекает инвестиции не сразу, а по мере роста и необходимости. Выделяют pre-seed, seed, round A, B и т.п.
Option /Call Option / Put Option – право/обязательство продать/купить компанию при наступлении определенных условий. Например, у компании может быть право (но без обязательство) выкупить долю у основателей по такой-то оценке при наступлении IPO.
Размытие долей – с каждым раундом инвестиций, стоимость компании растет, при этом доля основателей уменьшается, «размывается». Бывают сделки, где доля фиксируется и не поддается «размыванию».

Основные ценовые пороги:

Деньги ангела и собственные (pre-seed) – до 100k
Seed – около $300–500k
Round A — $1–5 M
Roud B — $5–10M
И т.д.

Условия инвестирования

2 главных фактора: экономика и контроль. Относительно этих двух факторов идут торги и переговоры.

Экономика:

Стоимость — оценка компании
Опцион — выделяются ли опционы ключевым сотрудникам
Привилегированные акции или нет – например, сначала выплаты идут инвесторам и только после этого основателям
Размывание долей — уменьшается ли доля основателей с каждым раундом инвестиций
Вестинг – доля закрепляется сразу или через какое-то время/по достижению каких-то KPI

Контроль:

Совет директоров – кто входит в него, с каким количеством голосов, как часто собираются.
Права на принятие ключевых решений — смена гендира, покупка/продажа компании
Права на определенные виды сделок — может ли CEO сам потратить $1M на рекламу или согласовывать с советом директоров, может ли сам уволить и нанять кого-угодно.

Правило блондинки №6 «Залог успешного брака — иметь понятные договоренности относительно развода еще до свадьбы».

Правило ВЖ №6 «Некоторые женятся, а некоторые так».

Pre-money и Post-money Valuation

Выделяют две оценки компании Pre-money и Post-money

Они связаны простой формулой:

Post-Money Valuation = Money (Investment) + Pre-Money Valuation

Например, когда говорят, что компания привлекла $1M в обмен на 25% акций, говорят о Post Money = ($1M/25%) = $4M,

при этом Pre-Money = $4 post money-1 (investment) = $3M — оценка без учета привлеченных инвестиций.

Пример с привлечением инвестора

Например, у нас есть 4 основателя у которых 10 тыс. акций.

Далее, они нашли инвестора, которому отдали 25% компании за $500k.

Оценка — $2M (100%)

Основатели — 75% ($1,5M, 7 500 акций)
Инвестор — 25%($0,5M, 2 500 акций).
Цена 1 акции = $2M/10k = $200

Дальше 4 основателя и 1 инвестор, могли привлечь следующего инвестора и продать ему в следующем раунде 20% за $2M и т.д.

Тут начинаются чуть более сложные подсчеты. Рекомендую ознакомиться вот с этой excel-таблицей (cap table)

Продажа бизнеса

Мечта многих инвесторов и предпринимателей — вырастить и дорого продать свой бизнес либо следующему инвестору, либо выйти через IPO. Но я хочу задать вам один простой вопрос — что вы вы будете делать со своими деньгами и со своим временем после продажи бизнеса и выхода из него?

Скорее всего вы попытаетесь стартовать новый проект и вложить деньги в другие компании, которые будут заведомо хуже той из которой вы только что вышли. По причинам указанным выше. Пытался ли продать Стив Джобс акции Apple? Если бы даже пытался куда бы он их вложил? Опять же в Apple — потому что это лучшее вложение лично для него в его ситуации.

Отсюда простая и пронзительная мысль — из хорошего, прибыльного бизнеса, как и из счастливой семьи выходят только «вперед ногами». Да, круто когда рынок вас оценивает так высоко, но это не повод выходить или пускать туда тех, кому цифры важнее реальной сути.

Правило блондинки №7 «Если все хорошо, зачем устраивать развод?».

Правило ВЖ №7 «Часто блондинки выбирают не самых красивых, сильных, умных и даже не самых богатых, а тех, кто больше старается».

Поделитесь своими правилами инвестирования в стартапы и вообще.

(Все изображения взяты из Flickr. По материалам курса «Бизнес за 21 день»)